老恒和酿造：简单灵活的可转债安排，成就9年170倍回报
酱油行业可以成就企业和亿万富豪，料酒行业也可以，老恒和酿造就是一例。老恒和的发展与海天味业有很类似的地方(当然两家企业目前规模尚不在一个档次)，其地处浙江湖州，历史同样可以追溯到清代，经过上个世纪五六十年代的公私合营与国有化改造后成为了国有企业，2000年经过改制，变成了职工持股会持股约97%，国有持股约3%。不过，或许是缺乏合适的企业领头人，老恒和此后的发展远不如海天味业，2005年6月，其由目前的大股东陈卫忠以约417万元收购。
借助陈卫忠本人在调味品行业其他业务的采购和营销网络，老恒和业务逐步上了轨道，并从2010年开始快速扩展：2010到2013年，其年销售收入从不到4000万元，成长到5.3亿元，年复合增长率约144%;净利润也从2010年约600万元，增长到2013年超过1.7亿元，年复合增长率超过200%。其2013年收入中约74%来自料酒，其余为酱油及醋等。根据Euromonitor的报告，从零售额和零售量来计算，2012年老恒和已经是中国*大的料酒商，属于细分行业的**企业。其2014年6月13日收市价约为5.7港元/股，市值接近30亿港元。
老恒和的IPO中，*值得关注的一点是朋友借款的安排。2005年陈卫忠收购老恒和时，无法全数拿出400万元。根据招股说明书中的披露，他向朋友何平女士借款260万元。有意思的是何女士并非做股权投资，钱还是算借款，不过可以转换为公司约25.4%的股本(估计是以老恒和2014年底净资产约1130万元为基数，后调整为25.8%)。这个安排其实就是简单的可转债。何女士有眼光的地方就在于并不在意借款的利息回报(即使年利息20%，几年下来也没有多少)，而用了可进可退的灵活安排，既可以要求对方还款，也可以在企业发展顺利时将债转股。虽然老恒和当时只是一个经营困难的小国企，陈先生只有三十出头，甚至连400万元也无法拿出来，不过，几年之后谁知道又是什么情况呢?乌鸡可以变凤凰，鲤鱼也可以跳龙门啊!看行业、看企业、看人，都不能看得太死，需要留有余地。
何平的眼光和灵活安排得到了超额回报。根据老恒和招股书，上市时何平所拥有25.8%的股本合计约9683万股，按照6月13日每股5.7元的收市价，市值约5.5亿港元。2005年的260万元，2014年变成了5.5亿港元(约合人民币4.4亿元)，9年时间约170倍回报，年收益率约77%，可以说是非常好的投资。这样好的回报，即使机构投资者，又有多少可以做到呢?
当然，陈卫忠是更大的赢家。他2005年收购老恒和时自己出资157万元，目前和**共同拥有55.6%股份(约2.78亿股)，市值约15.9亿港元，9年时间增值约800倍，年回报约110%。
老恒和上市前也没有创投和PE等机构投资者，这一点值得探讨。虽然陈先生用自己的资金和相关业务网络支持老恒和的发展，扮演了资金提供者和增值服务提供者的角色，不过，老恒和过去几年的发展中，确实是缺钱啊，例如其2012年底的现金只有约200万元，主要依靠银行贷款(2012年底有银行贷款超过2亿元)。
为什么为数众多的创投和PE没有对其投资呢?其一，可能是老恒和的业务基础不算很扎实，过去3年扩张太快，经销商队伍也有待稳定(招股书中披露，其经销商数目2012年底为427名，2013年8月底为214名，变化很大)。其上市后股价曾大幅波动(招股价为7.15港元，*高曾超过11港元，但3月25日公布出色年度业绩后股价反而大幅下跌)，可能也反映了投资者的一些顾虑。
其二，可能也和行业与地域不大引人注目有关系。相比较移动互联网、电子商务等近年的热门行业，调味品行业确实不大吸引眼球。湖州虽然历史文化底蕴深厚，自然环境优美，但在投资方面似乎不属于热点地区。但好的投资不一定来自热门行业和热点地区，类似于禅宗所说的“不执于相”啊。
