海天味业是中华***企业，溯源于清乾隆年间的佛山酱园，距今已300年历史。产品涵盖酱油、蚝油、调味酱、醋品、鸡精、料酒等八大系列200多个规格和品种，其中前三项业务收入占比高达93%，海天的产品总产量及酱油、酱类和蚝油的分产量均****，在行业内处于主导地位。自90年代始已连续多年保持酱油产销量****的纪录，是全球*大的调味品行业生产销售企业。从分区域情况看，公司加快了网络开拓，南部和东部区域在优化整固基本完成后，保持了一定发展并在提速;中西北部市场则保持了相对较快的发展。
公司于2014年2月11日在上海证券交易所主板上市，大股东广东海天集团持股比例为58.16%，董事长庞康持股9.55%，机构持股5.87%。海天的前身是国企，管理层MBO后释放了巨大的经营潜力。公司采用经销商为主的销售模式和先款后货的结算方式，产能超过200万吨，产品覆盖320多个地级市和1400多个县份。产业链上游为大豆、白糖等农产品，下游主要为食品加工、餐饮渠道和家庭消费。
目前海天酱油市占率不到17%，对比日本龟甲万30%以上的市占率还有一定的增长空间，因为消费升级的关系，目前调味品行业自然增长率大概10%左右，这个和海天近两年酱油增长率相当。由于各家都在扩产，酱油市场趋向饱和，海天将来的增长爆发点主要还是在酱料、耗油、醋和料酒等。
据股东交流会上披露信息显示，耗油受餐饮需求放缓影响，15年基数较高，但从两年来看依然保持大二位数复合增长，从动销上看也是两位数增长。16年耗油品类和竞争优势是在逐渐扩大的，好的蚝油市场能做到人均5元，而全国看只有人均1元，所以整个的增长态势和空间都还比较大;调味酱端早期发展都是靠黄豆酱为主，近年发展向酱油品类拓展，酱油增长也带动了原有品类的提升。黄豆酱与15年相比持平，主要是因为公司针对老区域优化调整提高了酱油的推广，整个酱油产品保持较快的增长，相互有一定替代。
江苏目前在建的产能主要是醋和料酒，并且16年海天加大了营销费用支出(还收购了一家当地企业，也是大品牌，将来会在对方品牌的基础上运营)，所以17年随着产能释放和铺货的展开，醋和料酒估计会出现一个爆发性的增长，并有望成为这两个细分市场的销量**。
·行业分析：
1、行业特点简析：
调味品行业天生命好。民以食为天，中华民族又是食文化特别发达的民族，所以调味品行业的潜在市场空间非常大，而且每年都会有10%左右的自然增长。
相比较耐用消费品，快速重复的消费是快消品的优势，而缺点在于由于行业进入门槛低、同质化严重。成功的快速消费品公司都有相似的成功路径：塑品牌、强渠道、控新品，其中尤其以品牌和渠道缺一不可。调味品公司拥有足够多的品牌和口味，满足了消费者差异化的需求，同时又是必要消费品，消费频率相对较低导致其产品更新周期较食品类慢的多，这些特点使其具备成为优秀消费品细分行业的属性，行业集中度不断提高的趋势也证明优秀的调味品公司具有宽阔的护城河。
看好调味品行业，主要原因有三点：(1)存在产品升级，消费者分别在健康和口味多元化上付出溢价;(2)竞争格局好，整体来看规模企业份额偏小，龙头企业可以在产品战、品牌战、资本战线上全面推进，且酱醋类调味品植根于中国本土文化，受外资企业影响较小;(3)净利润率较高，比较海天与其他快消品龙头可以发现，其广告费用率远低于伊利、青啤、贝因美等企业。主要是因为调味品有较大一部分走餐饮渠道，高性价比的产品比仅是曝光率高的产品拥有更好的优势。
调味品行业的盈利能力主要来自于较高的利润率、较稳定的消费量增速以及较快的周转速度。从行业增长动力维度看：行业将稳定增长，调味品的品牌效用将继续显现，家庭消费对行业增长的主要贡献体现在提价和产品结构升级(变相提价)上。从行业的具体公司看：传统调味品龙头企业攻守兼备，具备长期投资价值。目前调味品行业中A股标的较多主要有海天味业、千禾味业、加加食品、中炬高新、恒顺醋业、涪陵榨菜等。
2、行业发展周期：
国际经验表明：成熟调味品公司均呈现出单品类发展—多品类发展—资源优化整合发展的三段式发展路径。**阶段是集中单品经营阶段，表现为完善体系，业绩弹性偏小，市值表现尚可。**阶段是多品类经营阶段，表现为量价齐升、业绩弹性增大、市值表现*佳。第三阶段是资源优化整合阶段，其具体表现为增速趋降、市值稳定增长。不难发现**阶段为业绩增速*快，市值表现*好的*佳投资阶段。在多品类经营阶段，其在经营上做到了持续的量价齐升，并享受费用率下降，毛利率提升带来的业绩向上弹性快速变大。这个阶段，利润增速*快，估值向上提升，市值表现*佳，是调味品公司的*佳投资阶段。
分析国外成熟调味品公司的经历不难总结出其规律：识别调味品公司所处阶段，核心观察变量是毛利率、业绩弹性和负债率的可持续性以及趋势性的变化。从**阶段向**阶段切换的拐点是毛利率和业绩弹性的趋势性，稳定的向上提升。判断**阶段向第三阶段的拐点是负债率大幅趋势性上行，业绩增速明显趋缓。
目前海天体量较大，业绩弹性不足，已经有一定的第三阶段特点，但负债水平较低。在从多品类阶段向资源优化整合阶段发展的过程中和收入增速下降的背景下，而毛利率指标和净利润率都是稳中有升。由于其渠道和新品研发(研发实力**)等关键因素都非常优秀，也很有可能通过未来资源整合及产能本地化等措施来提升净利润率，另外通过产能逐步释放提升行业集中度，也有望保持不错的收入增长。如这两个措施可以同时发生，那么“戴维斯双击”效应也是有可能的，即在较大体量下做到量价齐升。
目前海天接近调味品公司第三阶段投资模式，但展现出业绩弹性的能力，即作为龙头企业在中国通过自身努力延长在**阶段停留的时间，为投资创造更大机会。
3、酱油行业概况：
2008年-2014年酱油产量从367.07万吨增长到938.83万吨，年均增长率达到16.92%。15年后行业的增速呈下降趋势。
酱油产量2013-2015年前3名企业保持稳定，依次为海天、美味鲜、李锦记，2015年的总产量分别为133.6万吨、30.8万吨、28.2万吨，同比增长率分别为2.38%、2.28%、9.08%，可见海天与美味鲜的酱油产量稳步增长，李锦记的增速*快。2015年行业前三名合计产量占总产量的23%左右，其中海天味业一家的市场份额达到了13%-14%，行业集中度较上一年度有所提高。
从餐饮行业总收入与酱油产量的关系上看，2008-2014年餐饮行业平均每316元的收入对应1公斤酱油，餐饮行业收入与酱油产量的比重在296-337元/公斤，变动幅度在10%左右，比例稳定。按照未来5年餐饮行业收入年均增长7%，预计2020年，国内酱油产量会达到1357万吨，相对于2016年1000万吨的总产量仍然有增长的空间。
2015年我国居民的恩格尔系数已经降到了30.6%，生活水平层次较高，对于酱油的需求已经得到了较大的释放。日本的酱油年均消费量是7.8L(2010年)，而国内人均酱油消费是7.16L，中国人均消费量已经逐渐接近日本(同为爱好酱油的国度)，相当于每天人均食用酱油19.6ml。酱油消费总量上的增长空间有限，未来预期将会告别高速增长的时代。
4、酱油行业市场空间：
根据东吴证券调研数据显示，酱油市场规模及价格带呈金字塔状分布。随着消费升级及消费渠道的变化，低端市场逐步萎缩，该部分消费者逐渐向中高端市场转移，未来中高端市场将会是消费升级主要方向。
超高端酱油尚属“蓝海”市场，空间大竞争少，至少还有4倍空间。超高端市场中竞争对手较少，海天主要精力在大众价位;厨邦、李锦记偏中高端;加加目标转型升级，产品结构中低端仍是主流，目前专注于高端酱油生产与销售只有千禾与欣和两家。空间大竞争小，高端酱油尚属“蓝海”市场。以上海市场为例，主要集中千禾与欣和两家，合计估计约3-4亿规模。按照上海人口与消费水平测算，估计一线城市超高端酱油市场约10亿，省会及计划单列市市场规模约28亿，保守估计全国市场约40亿，目前至少还有4倍空间。
高端酱油领域中，海天与中炬厨邦占半数江山。从过去三年数据推算，二者高端产品增速约15%，可推断高端酱油整体增速10%-15%，快于行业增长。消费升级持续，市场暂难看到天花板，假设未来高端市场承接中端市场一半消费量，则市场规模可达180亿，增125%。扣除向超高端分流需求，估计至少还有翻倍增长空间。根据日本酱油行业历史情况，家庭调味品支出也随人均收入提升而提升，目前低端酱油占比很低。且随着消费升级，酱油产品细分也会进一步拉动新的消费需求。
调味品企业众多，行业集中度不高，竞争激烈，企业发展水平差异较大，整个行业处于变革初期，因此行业未来将逐步走向高端化、品牌化、集中化。这将有利于具有品牌、渠道、质量控制、产品研发、资金等方面明显优势的龙头企业。
但从整体上看，目前国内各大调味品生产企业都在加大酱油产能，酱油这一品类确实可能面临市场饱和的风险，2015年开始海天酱油增长率下降，但是酱料、耗油等产品快速增长，同时醋、料酒、腐乳等新品不断推出，今后几年酱油占营收比有望下降到50%以下，海天将来不会简单等同于一个“打酱油”的企业。同时高中低档产品结构调整和渠道下沉侵蚀小品牌的市场份额也可以延缓酱油天花板的到来。
·行业竞争壁垒分析：
1、政府准入：
调味品行业与居民日常生活息息相关，其原材料采购和生产过程中的质量控制关系到广大消费者的身体健康。我**府对调味品行业的产品质量安全高度重视，陆续颁布了一系列法律法规和行业标准，建立了质量安全市场准入体系。对于调味品生产企业而言，合理搭建质量检测与控制部门、培养和配置专业检测人员、优选和构建合格供应商体系、形成完善的质量控制体系是一项长期而艰巨的系统工程，需要企业投入大量人力、物力。对产品质量的控制能力成为本行业新进入企业面临的重要挑战。调味品行业是关系国计民生的重要行业，虽然行业的资本投入量要求低、技术门槛低，但食品安全问题是政府关注的重中之重，政府在准入门槛、环保要求方面设置了高门槛。例如，味精生产企业截至2014年只剩下了12家，而目前仍在生产的只有7家。
2、品牌壁垒：
随着人们生活水平的提高，消费观念、消费方式也发生了转变。就调味品行业而言，消费者会青睐于更为熟悉的、品牌信誉好的调味品生产商的产品。品牌信誉度与知名度不仅代表产品的档次，更代表着产品的高质量和**的消费文化。目前，调味品行业内大型企业通过多年的经营，已经建立起牢固的品牌优势和较高的市场知名度，而新的进入者要想为广大消费者所接受，不仅需要投入高额的品牌营销费用，还需要长时间的积累。同时，上游供应商和下游渠道销售商也更愿意与具有品牌知名度和经营规模的企业合作。因此，在与行业**企业竞争中，新进入企业在较长一段时间内将处于劣势地位。
3、规模壁垒：
规模效应令调味品行业**企业具备先发优势。具有规模优势的调味品生产企业更易获得产业链上、下游企业的认同，并与其形成互利双赢的战略合作关系。同时，长期稳定的规模订单，赋予具有规模优势的调味品企业更强的议价能力。新进入企业难以在短时间内形成成本、规模方面的优势，较难在激烈的市场竞争中立足。
4、渠道及营销网络壁垒：
市场营销网络是调味品行业发展的重中之重，顺畅高效的市场营销网络可为调味品企业提供稳定的营销力量、搭建有效的客户跟踪机制和建立优质的售后服务体系，从而全面提升企业品牌形象，抢占并巩固企业市场份额，令企业能够依据市场变化快速反应。但打造兼具广度与深度的营销网络需要卓越的管理能力和大量的资金投入，本行业的新进入者需要在营销网络的建设上投入大量的资金，难于在短时间内搭建起完善的营销网络体系，在与行业**企业的竞争中处于不利地位。
5、创业环境：
互联网时代，创业环境出现新的变化。随着80、90后群体逐步进入社会，成为创业企业的新生力量。教育背景、生长环境的差异，使得极少再有人去从事制造业的创业活动，从重工业到轻工业，近年来新兴的品牌凤毛麟角。对于已经成长为行业龙头的调味品企业，新进入者少，拥有品牌知名度和打造的营销网络，产品的刚性需求，对于企业来说，如果能够加强企业的竞争力，专注于产品研发和营销，控制成本，建立差异性或者成本性竞争优势，是可能成为为行业常青树的(日本的龟甲万酱油已经有三百多年的制酱历史)。对于食品制造业来说，总体的行业增长率会下降，但行业内的龙头企业仍然可能通过占领更大的市场份额，保持一定的增长甚至达到行业垄断。
·核心看多逻辑：
1、进入门槛：行业竞争壁垒，见上文。
2、品牌优势：产品溢价高
品牌是优质快消品公司*重要的竞争力体现。这需要漫长的时间和大量广告投入的积累。快消品行业的品牌建立不是简单的依靠广告，而更需要的是优质的品质和口味。公司将品牌建设融入到业务发展的整个过程中，经过十多年品牌战略以及一系列营销战略的实施，“海天”品牌的知名度和美誉度大幅提高，海天产品也由区域性品牌发展成为全国性知名品牌。“海天”已成为我国调味品行业*知名的品牌，品牌优势是公司竞争优势的综合体现。
3、规模优势：产品试错成本低，协同效应强
海天的规模优势绝不容小觑。规模优势提高了公司的采购议价能力，大规模生产也便于采用自动化设备提升运营效率、降低单位成本;公司的规模优势也使公司有实力加大在研发、营销上的投入，且单位销量分摊的费用较低;规模优势还使公司产品定价成为业内标杆，具有很强的市场影响力。
4、渠道优势：新产品放量容易，并购产品的放大效应明显
公司产品的质量优势和品牌优势吸引了大量忠诚的消费者以及大批业内卓有实力的经销商，经过数十年高品质调味品生产经营的积累，公司的产品已遍布全国各大知名连锁超市、各级农贸市场、城乡便利店，销售网络的广度和深度在业内处于****地位。公司配备了专业的业务团队对区域内的经销商进行指导和管理，协助经销商与分销商开拓本地的销售渠道，与经销商建立长期合作共赢的业务关系。
5、质量和技术优势：食品安全风险很小，研发效率高
公司坚持运用高新技术改造传统产业，以酱油的生产技术为例，公司在保留酱油传统特色的基础上对传统工艺进行了全面的技术改造。近年来，经过改造后的酱油生产综合了细胞融合技术、酶工程技术、膜超滤技术、微机监测与控制技术、风味检测技术、超净灌装技术等多项具有国内和国际先进水平的高新技术。技术**的优势不仅造就了海天产品享誉全球的***高品质，也成为公司在质量、规模、品牌、营销等方面占据优势的源头所在。
综上所述，调味行业*大的壁垒是品牌，随着生活水平的提高，大家食品安全意识都很好，不会轻易把不知名的厂家生产的东西往嘴里塞，尤其是调味品这个天天要接触的东西;其次是调味品天生有口味依赖，个人还可以换换口味，但如果餐馆要换个口味的话则风险较大，而在餐饮渠道，海天是**的老大;另外渠道、技术、管理包括环保方面对企业经营的要求都较高，不是有钱就能颠覆的。海天已经竖起高高的护城河，不仅新的进入者很难撼动海天，就连行业内的竞争者都会慢慢被海天逐渐蚕食。
